Madame, Monsieur,

L’optimisme mesuré dont je vous faisais part tout au long de 2023 et en ce début d’année a été largement surpassé par celui du marché des actions. Que l’on en juge. Après une hausse proche de 10% au quatrième trimestre, les bourses mondiales ont enregistré une progression équivalente en ce début d’année. Aussi est-il légitime de s’interroger à ce stade sur le potentiel de l’ensemble des marchés. Si la résilience de l’activité mondiale, combinée avec des taux d’intérêt réels stables, doit continuer à favoriser la bonne tenue des actifs risqués, il convient d’apprécier si les niveaux de valorisations actuels intègrent la rémanence des principaux sujets d’incertitude.

La soutenabilité d’un endettement mondial élevé demeure une préoccupation majeure. Alors que nous sommes en haut du cycle économique, les déficits publics des Etats-Unis et de la France représentent respectivement 6.4 % et 5.5 % de leur PIB, tandis que leur endettement public accumulé se monte à plus de 100% de leur création de richesse annuelle. Il est ainsi essentiel, dans une période où le seuil de résistance à la douleur de nos populations occidentales est très bas, que les taux d’intérêt réels, soit les taux au-dessus de l’inflation, soient le plus bas possible. Aussi n’est-il pas surprenant que tant Jerome Powell que Christine Lagarde nous signalent l’approche d’un assouplissement monétaire, alors que la chute de l’inflation des deux côtés de l’Atlantique est loin d’avoir atteint leurs objectifs. Or, la persistance des tensions inflationnistes, imputable à des marchés de l’emploi qui demeurent tendus et à une hausse des prix sur certaines matières premières, rend cette perspective d’une baisse des taux problématique. Soit les Banques Centrales choisissent de la différer, auquel cas elles fragiliseraient la croissance, soit elles anticipent une baisse incertaine de l’inflation par des baisses de taux prématurées, mettant en jeu leur crédibilité. A nos yeux, tant la fragilité de la croissance européenne que l’échéance électorale américaine, militent en faveur de la seconde option.

La résilience de l’économie mondiale devrait être mise à l’épreuve prochainement. Si l’activité globale devrait continuer à être soutenue par la poursuite de politiques budgétaires accommodantes, une probable baisse des taux d’intérêt, et les nombreuses mesures de soutien apportées à l’économie chinoise, le pouvoir d’achat du consommateur américain et européen va continuer de se voir érodé par la reprise de la hausse des matières premières et l’épuisement graduel des bas de laine constitués lors de la COVID.

Les risques géopolitiques, loin de s’amenuiser, s’enlisent : l’arrivée du printemps fait craindre une reprise des hostilités sur le front ukrainien, M. Netanyahou poursuit son offensive à Gaza, tandis que l’Iran persiste à alimenter de nombreux foyers de déstabilisation au Moyen-Orient. Nous continuons à estimer que si une accalmie prochaine de ces tensions est illusoire, il n’est pas déraisonnable d’escompter que le jeu des interdépendances des différentes parties en présence nous épargne un conflit majeur.

Qu’en est-il des perspectives des marchés ? En l’absence d’une baisse des taux d’intérêt, la valorisation généreuse des machés actions pourrait être remise en cause par un affaiblissement de la croissance. Et si la baisse des taux attendue des Banques Centrales ne s’accompagnait pas d’une poursuite de la baisse de l’inflation, une hausse des taux longs – et une baisse des obligations à long terme – serait à craindre. Dans ces conditions, nous avons renforcé les actions à bonne visibilité – avec une présence significative auprès des acteurs-clés de l’intelligence artificielle, allégé significativement les obligations longues à taux fixe, alors que notre exposition aurifère bénéficie de la poursuite de politiques budgétaires laxistes, moins contrecarrées par des politiques monétaires restrictives, et de l’accumulation des risques géopolitiques.

Sur cette note prudente, je vous prie d’agréer, Madame, Monsieur, l’expression de ma considération choisie.